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租赁（直营）本质上是放大融资杠杆来发展酒店业务。

酒店业是资本密集型的。这决定了酒店公司在扩张道路上，一开始就需要考虑基于资产或轻资产扩张模式的组合。

早期，酒店公司的价值评估，通常被认为取决于他们拥有的物业市场价格。这显然并不符合酒店公司的行业本质：酒店公司的核心业务是生产产品和服务，如果有更好的方式如品牌输出、技术服务或会员平台等来实现公司核心业务的规模化，酒店公司的价值评估体系就会改写。譬如从客房到人群，就打破了传统酒店业务天花板。

从公司视角来看，租赁直营是一种非常灵活的资产持有模式，可以通过租赁来节约融资成本，放大物业经营权的持有量；从酒店业上市公司的财报看，租赁直营也是提高业绩的催化剂，会使上市公司的一个阶段财务业绩更高。

图片来源：锦囊泛娱酒店

在规模驱动的发展路径中，租赁直营成为一个周期以来品牌连锁发展的重要工具。在国内经济型酒店和中档酒店发展黄金周期，经济型连锁酒店集团在早期，都是选择租赁（在公司经营下）作为扩大其经济型酒店业务的工具。

公司从直营酒店取得的收入，主要来源为客房收入及餐饮收入，享受全部酒店经营收益或损失。租赁直营虽然不是重资产模式，但肯定也不是轻资产。由于租赁合同的周期一般较长，为十年到十五年甚至更久，租金总额的融资杠杆风险始终存在。在行业上升期的时候，直营店直接享受到酒店经营利润的上升。直营模式是酒店公司看好未来经济社会繁荣发展，公司承担社会发展的波动风险。自2000年前后发展起来的经济型酒店和中档酒店，一直享受着租金上涨、大众旅游兴起、高效率利用冗余面积的多重红利，几乎在任何时间点切入，都是对的。

租赁直营的核心能力是从资源的争夺到效率的竞争。租赁直营每家酒店的效率是竞争力的关键问题，因为任何公司的整体盈利能力都取决于其各个项目的盈利能力。因此，链内比较效率至关重要。君亭的租赁直营就一直倡导“单店盈利”哲学，这要求酒店公司的前端能力能形成闭环。

酒店公司依托租赁物业进行连锁酒店管理，并承担全部租金、人工、能耗等成本费用，直营模式占比较高的酒店集团，收入波动变化较大。譬如疫情期间，租赁业务较重的连锁品牌，租金亏损占比就很重。我们看到在疫情期间的2022上半年，锦江酒店和华住就分别关闭了41家和12家直营租赁酒店。

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一旦进入下行趋势，或经营成熟、衰退期，就要全部承担经营不景气带来的拖累。寻求扩张机会的酒店公司最终将不得不决定如何扩张，确定租赁直营与管理加盟的最佳组合。

华住早期就选择了价格服务标准统一的直营店模式，但随着规模发展，加盟成为首选。2005年第一家汉庭酒店在昆山开业，2007年发展到67家连锁酒店，其中仅5家为加盟店。2012年，加盟店数量首次超过直营店，随后，加盟店速度出现指数级增长，而直营店增速显著放缓。中信证券2023年亚朵研究报告分析发现，亚朵在品牌创立之后，整体战略就是从重资产转向轻资产，持续利用委托管理的经营模式进行扩张。截至2023Q1，亚朵集团已开业酒店数量968家，其中直营店仅为33家，委托管理门店935家。

长期来看，加盟店的扩张速度是决定酒店公司内在价值的关键因素。加盟扩张是酒店集团逆周期成长的核心。

国内酒店公司从直营向加盟模式转变的过程正在加速。自2014年起，直营门店的增长势头明显趋于平稳，而各大酒店品牌则纷纷以加盟店的扩展作为主要发展策略。在加盟模式下，酒店管理公司授权加盟商使用其品牌，并提供包括开店选址、装修设计、员工培训和通过中央预订系统进行的客房预订等一系列支持服务。这些服务的提供基于双方的合同约定，酒店公司按一定比例收取品牌使用费和中央预订系统的服务费用。由于酒店公司不直接承担加盟店的日常运营成本，因此，加盟店的占比增加往往意味着酒店管理公司的净利润率也会随之提高。

加盟门店占比提升有效带动净利率水平增长。加盟店扩张有效提升规模效应，相对固定的费用伴随管理加盟店数量增多提升净利率水平。未来伴随加盟店持续增加，酒店集团核心投资价值将从自身经营能力和对上游地产、家居等供货商的议价能力逐渐转变为对加盟商的品牌输出能力，技术、会员、供应链将成为核心竞争力。酒店公司挣钱的路径变了。

从承租人的视角来看，也更喜欢租赁作为融资手段，因为它们的成本低于购买资产的成本。可以用有限的资本、获得更多项目的阶段所有权，从而放大投资生意，在有限的时间内获得资产控制权变得比永久获得资产更具吸引力。由于更多的融资杠杆被放大，物业的租金持续上涨。核心物业的租赁价值会持续攀升，并进一步传导到运营能力表现。因为租赁成本、投资摊销、运营成本其实是有成本公式的，超过一定的比例就会亏损。与租金上涨并不成比例的是，客房售价持续多年并没有显见的上升。

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一旦进入下行趋势，或经营成熟、衰退期，就要全部承担经营不景气带来的拖累。寻求扩张机会的酒店公司最终将不得不决定如何扩张，确定租赁直营与管理加盟的最佳组合。

华住早期就选择了价格服务标准统一的直营店模式，但随着规模发展，加盟成为首选。2005年第一家汉庭酒店在昆山开业，2007年发展到67家连锁酒店，其中仅5家为加盟店。2012年，加盟店数量首次超过直营店，随后，加盟店速度出现指数级增长，而直营店增速显著放缓。中信证券2023年亚朵研究报告分析发现，亚朵在品牌创立之后，整体战略就是从重资产转向轻资产，持续利用委托管理的经营模式进行扩张。截至2023Q1，亚朵集团已开业酒店数量968家，其中直营店仅为33家，委托管理门店935家。

长期来看，加盟店的扩张速度是决定酒店公司内在价值的关键因素。加盟扩张是酒店集团逆周期成长的核心。

国内酒店公司从直营向加盟模式转变的过程正在加速。自2014年起，直营门店的增长势头明显趋于平稳，而各大酒店品牌则纷纷以加盟店的扩展作为主要发展策略。在加盟模式下，酒店管理公司授权加盟商使用其品牌，并提供包括开店选址、装修设计、员工培训和通过中央预订系统进行的客房预订等一系列支持服务。这些服务的提供基于双方的合同约定，酒店公司按一定比例收取品牌使用费和中央预订系统的服务费用。由于酒店公司不直接承担加盟店的日常运营成本，因此，加盟店的占比增加往往意味着酒店管理公司的净利润率也会随之提高。

加盟门店占比提升有效带动净利率水平增长。加盟店扩张有效提升规模效应，相对固定的费用伴随管理加盟店数量增多提升净利率水平。未来伴随加盟店持续增加，酒店集团核心投资价值将从自身经营能力和对上游地产、家居等供货商的议价能力逐渐转变为对加盟商的品牌输出能力，技术、会员、供应链将成为核心竞争力。酒店公司挣钱的路径变了。

从承租人的视角来看，也更喜欢租赁作为融资手段，因为它们的成本低于购买资产的成本。可以用有限的资本、获得更多项目的阶段所有权，从而放大投资生意，在有限的时间内获得资产控制权变得比永久获得资产更具吸引力。由于更多的融资杠杆被放大，物业的租金持续上涨。核心物业的租赁价值会持续攀升，并进一步传导到运营能力表现。因为租赁成本、投资摊销、运营成本其实是有成本公式的，超过一定的比例就会亏损。与租金上涨并不成比例的是，客房售价持续多年并没有显见的上升。

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